日前，《關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的指導(dǎo)意見》公開征求意見。至此，新三板本輪改革的三大核心舉措全部公布，即推出精選層、降低投資者門檻和轉(zhuǎn)板上市指導(dǎo)意見。
分析人士表示，轉(zhuǎn)板上市有利于打通精選層企業(yè)的上市通道，完善市場功能，長期看有望帶動(dòng)新三板企業(yè)質(zhì)量的提升。此次改革對(duì)提升我國資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力有著長遠(yuǎn)意義，在解決中小企業(yè)融資問題、培育中小企業(yè)快速健康成長方面發(fā)揮著重要作用。
超出市場預(yù)期
作為精選層制度紅利之一，轉(zhuǎn)板上市制度快速推進(jìn)。
去年10月25日，證監(jiān)會(huì)宣布啟動(dòng)全面深化新三板改革時(shí)提到要建立掛牌公司轉(zhuǎn)板上市機(jī)制，在精選層掛牌一定期限，且符合交易所上市條件和相關(guān)規(guī)定的企業(yè)，可以直接轉(zhuǎn)板上市，充分發(fā)揮新三板市場承上啟下的作用，實(shí)現(xiàn)多層次資本市場互聯(lián)互通。
隨后，全國股轉(zhuǎn)公司向掛牌公司、投資者、主辦券商等市場參與主體開展的問卷調(diào)查顯示(共回收有效問卷2305份)，分別有57.35%、38.39%的調(diào)查對(duì)象表示轉(zhuǎn)板機(jī)制將對(duì)增強(qiáng)多層次資本市場間有機(jī)聯(lián)系“有較大幫助”和“有幫助”，合計(jì)占比高達(dá)95.74%。
不足半年，轉(zhuǎn)板上市制度落地。3月6日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的指導(dǎo)意見》(簡稱《指導(dǎo)意見》)。
證監(jiān)會(huì)表示，建立轉(zhuǎn)板上市機(jī)制是證監(jiān)會(huì)落實(shí)黨中央、國務(wù)院決策部署的重要舉措，有助于豐富掛牌公司上市路徑，打通中小微企業(yè)成長壯大的上升通道，加強(qiáng)多層次資本市場的有機(jī)聯(lián)系，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力。
多位業(yè)內(nèi)人士表示，轉(zhuǎn)板政策出臺(tái)時(shí)間之快，超市場預(yù)期。“轉(zhuǎn)板制度的推出進(jìn)度超市場預(yù)期，體現(xiàn)了證監(jiān)會(huì)推動(dòng)新三板深化改革的力度與決心。作為新三板改革的關(guān)鍵措施之一，轉(zhuǎn)板制度對(duì)新三板及多層次資本市場建設(shè)意義重大。”廣證恒生新三板團(tuán)隊(duì)認(rèn)為。
《指導(dǎo)意見》主要內(nèi)容包括三個(gè)方面：一是基本原則。建立轉(zhuǎn)板上市機(jī)制將堅(jiān)持市場導(dǎo)向、統(tǒng)籌兼顧、試點(diǎn)先行、防控風(fēng)險(xiǎn)的原則。“堅(jiān)持穩(wěn)起步，初期在上交所、深交所各選擇一個(gè)板塊試點(diǎn)。試點(diǎn)一段時(shí)間后，評(píng)估完善轉(zhuǎn)板上市機(jī)制。”
二是主要制度安排。對(duì)轉(zhuǎn)入板塊的范圍、轉(zhuǎn)板上市條件、程序、保薦要求、股份限售等事項(xiàng)作出原則性規(guī)定。“試點(diǎn)期間，符合條件的新三板掛牌公司可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)板至上交所科創(chuàng)板或深交所創(chuàng)業(yè)板上市。”
三是監(jiān)管安排。明確證券交易所、全國股轉(zhuǎn)公司、中介機(jī)構(gòu)等有關(guān)各方的責(zé)任。對(duì)轉(zhuǎn)板上市中的違法違規(guī)行為，證監(jiān)會(huì)將依法依規(guī)嚴(yán)肅查處。上交所、深交所、全國股轉(zhuǎn)公司、中國結(jié)算等將依據(jù)《指導(dǎo)意見》制定或修訂業(yè)務(wù)規(guī)則，進(jìn)一步明確細(xì)化各項(xiàng)具體制度安排。
值得一提的是，《指導(dǎo)意見》規(guī)定“在計(jì)算掛牌公司轉(zhuǎn)板上市后的股份限售期時(shí)，原則上可以扣除在精選層已經(jīng)限售的時(shí)間。上交所、深交所對(duì)轉(zhuǎn)板上市公司的控股股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高等所持股份的限售期作出規(guī)定”。“原先制度下，新三板企業(yè)申報(bào)IPO需要排隊(duì)1-3年時(shí)間，排隊(duì)期間對(duì)于融資、收購等經(jīng)營決策相對(duì)受限，且上市后大股東需有3年鎖定期。”安信證券新三板研究團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人諸海濱表示。
諸海濱認(rèn)為，通過精選層轉(zhuǎn)板制度，一是企業(yè)能夠提前進(jìn)行公開發(fā)行融資，在精選層進(jìn)行經(jīng)營和財(cái)務(wù)規(guī)范后，免去IPO排隊(duì)期間內(nèi)融資受限的問題;二是轉(zhuǎn)板后限售期可抵減，或大大增強(qiáng)新三板精選層的吸引力，對(duì)于一些新經(jīng)濟(jì)公司和中等規(guī)模科技企業(yè)吸引力較大。
是否存在套利空間
對(duì)參與新三板的投資者而言，過去一種比較流行的投資策略是，提前買入具備IPO潛力的股票，等上市后完成制度套利，賺取兩個(gè)市場之間的估值差價(jià)。那么，轉(zhuǎn)板上市是否會(huì)衍生套利行為?對(duì)此，業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)不一。
英博投資CEO馮志認(rèn)為，“相比主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板，新三板企業(yè)規(guī)模更小一些，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)可能也高一些，如果沒有套利空間投資者為什么要冒這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)?套利是一個(gè)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的過程，價(jià)格會(huì)大致均衡于呈現(xiàn)適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)收益特征，過高估計(jì)套利空間可能會(huì)導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)，這是市場行為。同樣，也是一種市場組合分散風(fēng)險(xiǎn)的行為。不應(yīng)該是一窩蜂都能賺到的才叫賺錢效應(yīng)，還是要回歸到具體公司，價(jià)格和價(jià)值的理性評(píng)估。”
諸海濱分析，“過去套利是因?yàn)槭袌鲋贫群屯顿Y人、流動(dòng)性差異導(dǎo)致新三板存在估值折價(jià)，新三板和創(chuàng)業(yè)板的PE折價(jià)率中樞在50%附近，而精選層在流動(dòng)性、交易制度、信息披露等各方面都將與A股趨同。因此，從制度層面看，不存在套利空間投資行為被前置到精選層。特別是轉(zhuǎn)板上市屬于股票交易場所的變更，不涉及股票公開發(fā)行，大部分的漲幅可能在新三板精選層就能反映出來，故不存在之前擔(dān)心的套利行為。”
“現(xiàn)在在精選層上已經(jīng)存在交易性機(jī)會(huì)，兩個(gè)市場的打通對(duì)于轉(zhuǎn)板預(yù)期明確的公司，可能逐漸會(huì)填平估值‘溝壑’。”諸海濱說。
指南基金合伙人曹水水表示，“科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、精選層的主要區(qū)別可能是投資者門檻這塊，其他的基本一致。預(yù)期轉(zhuǎn)板概率大的公司，估值會(huì)逐漸與A股同業(yè)趨同。所以，轉(zhuǎn)板上市不會(huì)成為市場套利行為。”
北京南山投資創(chuàng)始人周運(yùn)南認(rèn)為，“轉(zhuǎn)板上市正式落地的前提是轉(zhuǎn)板前后不會(huì)有太大的利益空間，如果跨市場套利空間太大，轉(zhuǎn)板阻力也會(huì)越大，轉(zhuǎn)板成功的可能性也越低。精選層不是跨市場公開發(fā)行，相對(duì)IPO在時(shí)間、流程、成本、風(fēng)險(xiǎn)和確定性上更具優(yōu)勢(shì)。”
銀泰證券股轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)部總經(jīng)理張可亮稱，“僅轉(zhuǎn)板上市這一個(gè)動(dòng)作，應(yīng)該沒有太多的套利空間。首先，精選層企業(yè)在新三板公開發(fā)行，信息披露也十分充分，成交也會(huì)相對(duì)活躍，所以估值并不會(huì)比科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板低很多。其次，轉(zhuǎn)板上市標(biāo)準(zhǔn)非常清楚，投資人完全可以根據(jù)轉(zhuǎn)板標(biāo)準(zhǔn)，提前在新三板的二級(jí)市場上買入可能會(huì)存在套利空間的股票，這就會(huì)拉平不同市場之間的估值差異。基于以上兩點(diǎn)，我認(rèn)為轉(zhuǎn)板不會(huì)存在太多的套利空間。”
平穩(wěn)有序推進(jìn)改革
按照監(jiān)管層的部署，圍繞本輪新三板改革的優(yōu)化，發(fā)行融資制度、完善市場分層、建立掛牌公司轉(zhuǎn)板上市機(jī)制這三大措施悉數(shù)兌現(xiàn)。多位分析人士表示，三大制度推進(jìn)較快，超出市場預(yù)期。
張可亮認(rèn)為，“這次新三板的全面深化改革是超出市場普遍預(yù)期的。比如，基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層的門檻下降的幅度比市場預(yù)期的要低，精選層的標(biāo)準(zhǔn)也比市場預(yù)期的要低，而且配套推出了轉(zhuǎn)板制度，也超市場預(yù)期，可以看得出來，此次改革監(jiān)管層是下定了決心。不過，券商投行在承接精選層保薦承銷的時(shí)候還沒有太多經(jīng)驗(yàn)，公募基金在投資新三板精選層時(shí)候可能依然存在顧慮等。所以，未來一段時(shí)間，各個(gè)市場主體要努力學(xué)習(xí)規(guī)則，做好充分的準(zhǔn)備。”
馮志表示，“放在更大的框架下看，本輪新三板的改革是我國資本市場改革的一部分，精選層、降門檻、轉(zhuǎn)板上市等動(dòng)作都是為了重新激活新三板。在當(dāng)今需要通過發(fā)展高科技和產(chǎn)業(yè)升級(jí)來尋求新的經(jīng)濟(jì)增長的背景下，讓更多的中小企業(yè)獲得資本的支持，讓資本可以在更大范圍內(nèi)尋找流動(dòng)性更好的股權(quán)資產(chǎn)?？萍紕?chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)是要靠股權(quán)投資和多元資本市場的發(fā)展的。”
周運(yùn)南認(rèn)為改革超預(yù)期，“本次新三板全面深化改革可以總結(jié)為‘一個(gè)抓手五個(gè)落腳點(diǎn)’，即以精選層為抓手，公開發(fā)行、連續(xù)競價(jià)、降低投資者門檻、公募基金入市和轉(zhuǎn)板上市為主要著力點(diǎn)。目前改革方案全部出臺(tái)，絕大部分具體實(shí)施細(xì)則也與市場見面，改革方案內(nèi)容遠(yuǎn)超市場預(yù)期。目前首批精選層企業(yè)的掛牌工作是市場最期待的，公募基金入市和轉(zhuǎn)板上市正式意見稿也是市場后續(xù)關(guān)注重點(diǎn)。”
在諸海濱看來，改革政策相繼落地后，未來市場關(guān)注重點(diǎn)在于兩個(gè)方面。“一是資產(chǎn)端，目前已有75家擬申報(bào)精選層公司發(fā)布公告，需要重點(diǎn)關(guān)注進(jìn)程和精選層掛牌公司的審核;二是資金端，需要密切關(guān)注股東開戶情況以及機(jī)構(gòu)入市情況，關(guān)注機(jī)構(gòu)參與詢價(jià)打新的熱情。”
